两次推迟财报发布时间，股价由最高时的40美元下降至5美元

吴鹰表示，现在的首要目标是通过小灵通恢复盈利，公司今后将重点布局IPTV

特约分析师=缘何风动

“目前我们的财务状况很强壮，公司账上有6.85亿美元的现金,每个季度公司的正向现金流还在增加，中国已经恢复了盈利。我们的目标是今年在全球实现盈利。”日前在接受媒体采访时，刚刚升任全球CEO的吴鹰对UT斯达康的未来充满信心。

曾在《福布斯》“25家增长最快的科技公司”中名列第13位的UT斯达康，因其小灵通业务异军突起而被称为创新公司。然而这家创新公司现在却面临着难以突破现有成绩的困境，不仅如此，它的业绩更是开始大幅下滑。

但吴鹰显然也已经意识到了这一点，他表示，UT斯达康以前快速发展的成功原因是专注，后来发现产品线布的太宽。而在WCDMA上尽管有一定优势，但创新性和独特性不够，于是公司及时中止了对3G的投入。今后的战略布局将重点放在 IPTV上，力争三年内为UT斯达康带来十亿美元级的收入。

UT斯达康自上市5年多以来，其股价大多时间处在发行价以下，这对于在美国上市的中国公司来说是较为普遍的现象。如不考虑2000年互联网科技股票的价格泡沫因素，在2001年到2004年之间的四年中，UT斯达康股价有涨有落，最低十几美元，最高四十几美元，多数时间在20～30美元之间。但从2004年初以来，公司股价几乎是一路直线下降，从2005年下半年开始，公司股价基本在5～6美元之间波动。

2004年4月7日，UT斯达康因为没有准时提交年报，第一次被NASDAQ警告。到4月15日提交年报后，才免予被摘牌。2006年4月25日，UT斯达康发布公告，延期发布2005年年报和2006年第一季度财报。这已是UT斯达康今年第二度推迟2005年年报的发布时间。从4月7日起，UT斯达康的股票交易代码从原来的四个字母“UTSI”增至五个字母“UTSIE”。UT斯达康为何一再推迟年报和季报的发布时间，2005年的业绩到底会如何，让我们从2003～2005年年度和季度财务报表中寻找一些蛛丝马迹。

收入增长乏力，预计2005年收入持续走低

2003年是UT斯达康收入增长最快的一年，收入总额达19.65亿美元，增长率为 100%，这一年也是中国网通和中国电信两家固网电信运营商小灵通业务发展最快的一年。2004年，UT斯达康的收入虽然仍在保持增长，收入总额达 27.03亿美元，但增长率却降到38%。在2004年年报正式公布之前，UT斯达康的全球CEO陆弘亮表示，“虽然2004年的业绩不尽如人意，但公司的业务转型取得了很大的进展，2004年的主要亮点是国际化和产品的多元化。”但在这一年中，由小灵通带来的收入仍占收入总额的60%。

2005年，UT斯达康的业务急转直下，在正式发布的前三个季度季报中，收入持续下降。2005年第一季度的收入虽高达9亿美元，较2004年第四季度增长了1.5亿美元，增长率为21%，但这9亿美元的收入中有3.15亿美元的收入来自于2004年收购的美国Audiovox公司旗下的CDMA手机业务(简称ACC)。ACC是专门从事向美洲运营商批发CDMA手机业务，后成为UT斯达康个人通讯事业部。也就是说，2005年的收入增长主要来自ACC的收入，而非UT斯达康原有业务部门的收入。

从2005年第二季度开始，UT的收入开始下降。在第一季度末，公司对第二季度的收入预期为7.4亿美元，第二季度实际收入为7.2亿美元(其中由ACC部门带来的收入为3.4亿美元)，较上季度下降了20%，同时UT斯达康对第三季度收入做出了6.6～6.8亿美元的预期。

第三季度UT斯达康实现收入6.35亿美元，低于预期目标，较上季度收入下降12%。至此UT斯达康已经连续两个季度没有实现对资本市场的承诺，几乎彻底丧失了资本市场的信任。在公布第三季度财报的同时，公司对第四季度收入做出的预期为6.5～6.8亿美元之间。

2006年2月6日UT斯达康在正式发布2005年第四季度和全年财报之前表示第四季度的收入可望达到6.85亿美元，至此2005年的收入有望达到29.45亿美元，较上年同期增长9%。2006年4月，UT斯达康推迟发布2005年报，主要原因是与一家印度客户的收入确认有问题，需要更多的时间来和审计师商讨。虽然UT斯达康没有提供更多的内情，但从职业判断可以确定，UT斯达康的外部独立审计师普华永道事务所一定是对这个合同的收入确认提出了质疑，并且公司和审计师的意见有很大差异。一般情况下，如果独立审计师坚持自己的意见，公司最终是必须接受的，也就是说这个合同的收入很有可能不能记入2005年第四季度。这里还必须要提出的是，在发布的2004年报中，UT斯达康特意用了较长的篇幅描述了在萨班斯法案要求的内部控制中做出的进展，同时表示公司在如下方面还有缺陷：

1. 需要更多的包括了解美国GAAP的具有专业技能的财务人员。

2. 需要加强对于在美国以外的其他地区的库存、销售成本和递延成本的控制。

3. 需要加强财务结算和报告流程的控制。

推迟财务报表的公布对上市公司来讲是非常重要的决策，也是非常艰难的决策，更是不得已而为之的选择。就UT斯达康在2005年全年对收入预期的判断和实际表现，我们有理由相信2005年全年的收入较上年同期不会有9%的增长，甚至有可能达不到2004年的收入水平。

盈利水平大幅下降，目前尚无好转可能

走过2003年后，由于收入增长乏力，UT斯达康的毛利和毛利率开始同时下降。 2002年至2004年，UT斯达康的毛利分别为3.45亿美元，6.24亿美元和6.02亿美元；毛利率分别为35%，31.7%和22.2%。 2005年的年报虽然没有公布，根据公司的预期，毛利为4.84亿美元，毛利率仅为12.1%，比业绩开始恶化的2004年继续下降了10个百分点。

在公司收入增长乏力，毛利率同时持续下降的前提下，营业费用却不断上升。UT斯达康的营业费用中研发费用和行政费用是最重要的两部分，其中研发费用2003年较上年同期增长80%， 2004年增长41%；行政管理费用2003年较上年同期增长70%，2004年增长67%。对于科技公司，尤其是因技术领先而获得市场的科技公司来说，研发费用的持续投入是保证公司持续发展的必要条件，并且这部分投入在短期内是见不到受益的。2004年第四季度，UT斯达康的净利润第一次出现亏损，虽然只有3000万美元，但这是一个质的变化，同时2004年全年的净利润较上年同期下降66%，这是一个非常可怕的数字。在2004年年报发布的时候，陆弘亮表示，“2005年我作为CEO的任务就是加强公司的执行力和预测能力，使公司扭亏为盈。同时我们有信心让UT斯达康将保持持续的发展。”

UT斯达康完成对Audiovox公司旗下的ACC收购后， 2005年一季度的收入较2004年第四季度有21%的增长，但收购ACC后成立的个人通讯事业部盈利状况并不好。2005年一季度，不包括个人通讯事业部收入的毛利率为38.3%, 由于个人通讯事业部独立的毛利率仅为4.3%，而这个部门的收入占UT斯达康整体收入的35%，使得公司整体的毛利率降为26.4%, 可见对ACC的收购仅帮助了UT收入的增长，却整体降低了毛利水平，对公司利润的贡献是负的。但这是UT斯达康不得已而为之的选择，虽然利润下降，但收入有增长总比收入利润同时下降要好一些。

在2005年第一季度财报发布前夕，陆弘亮表示，“一季度的财务表现体现了公司在过去一年中国际化和产品多元化取得的成绩，来自国外市场的收入已占公司整体收入的75%”。但他同时降低了国内和小灵通相关的收入预期，预计来自小灵通的收入将较2004年下降40%～50%。企业自己主动降低公司业绩的预期是一个非常危险的信号，这表示UT斯达康自身已经很清楚的认识到2005年全年的业绩将会很不理想。

2005年的第二季度是UT斯达康财务危机表现非常明显的一季。在营业收入和净利润不断下滑的情况下，UT斯达康不得不用裁员的方式来降低行政管理费用。2005年5月，UT斯达康宣布裁员1400人，这部分费用的节省是可以马上在第二季度的财务报告中体现的。但第二季度，公司收入较上季度下降20%，毛利下降54%，营业亏损8200万美元，净利润亏损为7400万美元，几乎是全线亮起红灯。值得一提的是，这已是UT斯达康连续第三个季度不再加大对研发费用的投入，不排除UT斯达康为了保全当期财务表现不得不暂时牺牲公司未来发展动力的可能。

2005年第四季度UT斯达康的财务状况继续严重恶化，收入较上季度继续下降 12%，毛利继续下降51%，营业亏损3.2亿美元，净利润亏损为2亿美元。在这一季度必须提到的是在营业费用中研发费用和行政管理费用分别较上一季度下降了7%和13.7%，但营业费用整体却上升了89%。主要原因是，根据美国GAAP准则规定，上市公司对历史的兼并收购所形成的商誉要定期做市场评估， UT斯达康在第三季度中商誉评估后的减值损失为约2亿美元，这意味着UT斯达康在2004年用很高的市场溢价购买的海外公司虽然对收入有所贡献，但那些公司的价值在当时是被大大高估的，他们在2005年第三季度的价值要减少2亿美元，换句话说，也就是UT斯达康买了一堆根本不值钱的资产。

虽然UT斯达康至今仍未向NASDAQ提交2005年的年报，通过第三季度对第四季度的预期和上述分析，我们可以预测UT斯达康2005年全年收入不会高于2004年的水平，毛利率约为15%，净利润亏损约为5亿美元，这也是非常保守的估计。2006年4月，UT斯达康宣布，其董事长兼CEO陆弘亮已向董事会提交辞呈，将于2006年12月31日正式离职。尽管公司表示这只是正常的人事变化，但在UT斯达康众所周知的业绩面前，这一说法多少有些牵强。

资产结构和现金流量有所粉饰，投资机会缺乏

UT斯达康的资产总额从2002年末的13.06亿美元，经过强劲增长至2004年底的33.16亿美元，而后下降至2005年第三季度的23.14亿美元，同期的营业收入与资产的走势存在高度一致性，充分印证了作为企业经济资源的资产对业务的关键驱动作用。UT斯达康资产中的固定资产，作为生产型企业盈利性最强的资源，占资产总额的比率始终保持在8%～10%，而向客户提供的商业信用即应收账款占资产总额的比重保持在20%～30%之间。盈利性高的资产所占比重明显偏低，而流动性强、盈利性差的资产占比始终偏高，足以说明公司盈利能力低下的原因。我们不妨将2005年前三季度的营业收入模拟为全年营业收入(即将各季度营业收入扩大为四倍)，可以容易的看出资产总额、应收账款及固定资产与营业收入存在着逻辑关系，即当公司营业收入增长的时候，资产总额、应收账款、主营业务成本、存货规模和应付账款也是增长的趋势；当公司营业收入降低的时候，上述相关指标也是下降的趋势。UT斯达康在其财务报告中着重描述了在回收应收账款、压缩存货规模及偿还应付账款方面取得的成效，一方面，这些措施确实对改善资产质量、更加客观的反映财务状况起到了积极作用；另一方面，这些措施的采用也暴露了公司业务正在持续萎缩。

UT斯达康的资产中流动资产占比保持在80%左右，作为高科技的IT企业流动资产所占比重偏高本属正常，但由于流动资产的盈利性本来就偏低，过高的流动资产存量反映出其盈利能力的低下。流动资产中现金、现金等价物及短期投资所占比重约为 30%，意味着公司在业务拓展方面缺少机会，影响公司未来的发展前景。

UT斯达康的非流动资产中商誉的价值从2002年底的0.45亿美元飙升到2005 年第二季度末的1.96亿美元，翻了两番多，而在2005年第三季度却惊人的计提了近2亿美元的减值，巨额减值说明公司溢价收购的业务侵蚀了公司的价值。对于这一点通常有两种解释，或者是公司投资决策的失败，或者是公司对收购业务的经营管理不善。

UT斯达康的非流动资产中无形资产占资产总额的比重保持在3%左右，规模保持在约 0.9亿美元，进入2005年后绝对规模出现小幅下降，据公司宣称是削减研发规模所致。2005年11月，UT斯达康的上海研究所以及杭州手机事业部的 WIFI部门被卖掉，之后大幅裁员并对部分业务进行外包，以期在短期内降低运营成本、改善经营成果。也许我们不能证实这是管理层意图通过牺牲公司的长期利益来粉饰短期效益，但这对于一个以科技创新为核心竞争力的高科技IT公司来说无异于杀鸡取卵。

UT斯达康的流动比率由2002年底的2.05下降为2005年三季度的1.82。公司虽然偿还了大量应付账款，同时在回收应收账款及压缩存货规模上采取积极措施并取得成效，但由于业务萎缩导致流动性资产规模的下降幅度高于流动负债压缩的规模，仍然改变不了流动性恶化的事实。如此低的流动比率在同类公司中是比较罕见的(一般情况下，流动比率应为5)，这隐含着很大的风险。同时，公司可以直接偿还债务的现金比率由2002年的0.63下降为2005年二季度的0.36，虽然公司通过加强应收账款的回款管理在2005年三季度将该比率提高至 0.52，却无法改变流动性恶化的趋势。如供应商要求立刻偿还货款，公司只有通过变卖变现强的其他资产来满足。从另外一个角度进行推测，公司之所以在削减存货和应付账款规模方面取得成效，可能主要来自于供应商和债权人的债务偿付压力。

UT斯达康的总资产周转率从2003年的1.11下降为2005年三季度的 0.98，虽然公司在削减资产规模方面已经不遗余力，却无法逆转管理效率的下降。应收账款周转率由2003年的6.52下降到2005年三季度的 3.33，表明公司应收账款管理效率的持续降低，虽然已经对应收账款进行了强有力的回款管理，但业务的下降大大抵消了公司在管理效率方面做出的努力，而且应收账款管理效率的低下隐含着巨大的坏账风险，正在潜在的侵蚀公司的价值。

经营活动产生的现金净流量/净利润比率说明的是所实现的净利润中实际获得的现金比率，反映的是净利润的质量。UT斯达康的该比率从2002年的1.46降到2003年的0.21，再继续降到2004年和2005年一季度的-1.29和 -4.81，净利润的质量大幅恶化。2005年二季度，经营活动产生的现金净流量/净利润比率却突然出现反常的现象，即实现的净亏损与大额的经营活动产生的现金净流入并存，值得怀疑的一种做法是，在应收账款的回收上作文章以掩饰经营活动产生的现金净流量。

在UT斯达康投资活动产生的现金流量中，CAPEX(Capital Expenditure资本性支出)指标进入到2005年后呈现下降趋势，而处置投资产生的现金流入却呈现上升趋势，这与公司业务的萎缩及处置了一些收购业务、消减研发部门等事实正好符合。易观咨询在一份报告中指出：中国电信和中国网通预期获得3G牌照后，基于对3G网络的商用化程度、小灵通用户的发展情况、市场竞争的压力以及小灵通投资回收的考量，仍会维持一定规模的PHS系统投资，从2004年至2008年逐年投资预期分别为人民币104亿元、37亿元、19亿元和8亿元。UT斯达康这家“业务单一、技术单一、客户单一的“中国公司”必然受到直接的牵连，投资规模将成直线下降。

2005年底UT斯达康相继以2400万美元价格将芯片设计部门出售给迈威尔科技集团，把在SBCH公司持有10%的股份出售给日本SoftBank，售价为5690万美元，大量处置投资是为了配合公司的战略转型调整，突出发展IPTV和小灵通业务。这意味着公司国际化战略和产品多元化战略的失败。2005年4月，UT斯达康向国家发改委申请在杭州建设年产量4200万部的手机生产线，此次申请的手机生产线是计划年产2500万部的3G手机生产线，和年产1700万部的GSM手机生产线，总投资近14亿元。此前，公司在杭州高新开发区已拥有28万平方米的生产研发基地，主要研发生产系统设备和通信终端产品，公司还决定于今年7月在重庆投产新的手机工厂。每一个决策就恰似一场豪赌，无形中为公司今后的发展带来巨大的风险。

UT斯达康的融资活动产生的现金流中，购买或处置短期股票投资在2004年末就出现了逆转，这与资产负债表上现金和现金等价物及短期投资的增长趋势一致。现金和现金等价物规模过大说明了公司投资机会缺乏，而处置短期投资回流现金以增强流动性，这种矛盾的资金运作反映了公司在应付偿付风险方面存在的疑虑，同时也逃脱不了通过非营业活动增加现金流来粉饰现金流量表的嫌疑。

结论

回顾UT斯达康的发展道路，我们完全可以将其定位为一家创新型公司。

快速抓住市场机遇。UT斯达康抓住了电信改革后固网运营商中国电信和中国网通进军移动通信市场的需求，大力发展小灵通业务，进入一个细分的市场，并借此成就了销售额在7年之内增长超过百倍的“神话”。

整合产业链的开放创新。除了推广终端产品外，UT斯达康还进军产业链的上下游，布局小灵通基站，提供小灵通增值业务，将小灵通做到极致。

帮助客户降低成本。中国电信和中国网通通过小灵通业务成功获取了ChinaMobile和中国联通的部分低端用户。并且从最初应对移动运营商压价冲击的防守行为，渐渐反守为攻。

但显然这些成绩的取得已成为过去式，一直高速发展的UT斯达康在2006年遭遇了创新之殇。或许和几年前吴鹰选择经营小灵通业务相比，这一次他所面临的挑战更大。

现在，UT斯达康再度寻求创新，把战略重心放在了IPTV上，“我觉得这是一个颠覆性的创新技术，这一技术做好了，肯定会改变我们的生活。今年是IPTV元年，用不了两年就可以达到100万用户。三年内，IPTV应该能为UT斯达康带来一个十亿美元级的收入。”吴鹰表示。

或许正如一位业内资深人士所说的那样，UT斯达康任何一个时期的案例都值得我们研究与反思。