两个月前，全球最大的中文搜索引擎——Baidu.com在美国纳斯达克上演了一场石破天惊的财富神话。但60天后，在人们不断地对Baidu.com发出是否可能再续网络股泡沫悲剧的猜想中，这个中国的网络门户巨擘果然面对着纳市的浮华发出了“天堂亦是地狱”的长叹。也许经历了财富符号被加倍放大而又被快速收缩的大喜大悲，号称“中国Google”的Baidu.com可以从中获得一次深刻思考的机会。

从天上回到人间

两个月前Baidu.com在纳斯达克的“梦幻IPO”受到前所未有的关注。首日上市股价就从27美元的发行价上跳到120美元左右，其354%的涨幅也创造了美国股市5年来新上市公司首日涨幅之最。三天之后，Baidu.com股价更是创下了154美元的历史高位。

炮制出了无数亿万、千万富翁之奇迹的美国股市同样让新来的Baidu.com体会到了“造富”的酣畅。与Baidu.com股票一飞冲天相映衬，Baidu.comCEO李彦宏摇身变成了腰缠9亿美元财富的超级富翁，但故事还不止如此，Baidu.com上市的那天共诞生7名亿万美元富翁、上百名千万富翁与数量更多的百万富翁,而且他们中的多数6年前还是学生。

投资力量对于Baidu.com的疯狂追捧造就了Baidu.com股票的兴旺。作为“中国Google”，其强大的概念魅力牢牢吸引着投资者的眼球，尤其是那些曾经在Google上市初期错失投资机会的投资者更不愿意再错过第二个Google。因此，尽管Baidu.com从2004年刚刚实现盈利，每股收益才几美分，但是美国投资者看好中国13亿人口的广阔市场，看好中文搜索引擎的巨大增长空间。有专家指出，从2006年到2009年，Baidu.com的营收额年均增长率将达35%，每股收益的年均增长率将达40%。做出这个判断的理由是，到2008年中国网民数量将达2.52亿，超过美国，这将为Baidu.com的成长提供有力的保证。

然而，上帝的归上帝，恺撒的归恺撒。当Baidu.com股价超过150美元时，有人还是发出了“Baidu.com疯了”的凌厉呐喊，因为Baidu.com的市盈率已经达到2000倍以上。资本市场的投资者是惟利是图的，当股票价格大大高于其内在价值即公司业绩时，股价调整的风险就越来越大了。而美国股市是一个可以做空的市场，据某媒体披露，当Baidu.com股价突破100美元之后，一些美国投资者就在准备卖空Baidu.com。另一方面，华尔街主要的证券经纪商都向投资者提供股票出借服务，只要投资者交纳一定的费用。过高的市盈率以及离奇的股价，必然招致投资者的卖空。

事实上，就在Baidu.com上市首日创出120美元的超高股价收盘起，Baidu.com就面临了“高处不胜寒”的命运。当时华尔街及中国互联网界的分析师就认为Baidu.com股价存在很大的泡沫，股价下跌是必然的命运。果然，上市不久Baidu.com股价就开始一路下跌，其中虽然有小幅波动，但一直处在下跌的趋势。至9月29日，股价已经折损大半。专家认为，目前整个中国搜索市场仅1亿多美元，Baidu.com在股价上的回归是一种必然。同时，由于投资者对中国互联网发展前景预期存在较大分歧，Baidu.com的股价将在相当长的一段时间里呈现大幅波动的态势，但股价的趋势一定是往下走。

与Baidu.com股价一道大起大落的当然是李彦宏及其管理团队。由于Baidu.com采取全民持股策略，随着公司股票的上升，数百名拥有几百到几千股公司股票的Baidu.com员工一下子成了百万富翁、千万富翁。然而，今天这个曾经很真实的致富梦想一下子又变得虚幻起来。按照规定，绝大部分Baidu.com员工手中的股票要到明年2月份才能出手，而眼下Baidu.com的股价却已经遭遇重大考验，谁又知道半年之后的Baidu.com股票是什么价钱。更何况，根据工作年限，大部分Baidu.com员工明年初也只能执行手中股票的三分之一甚至四分之一，再扣除掉相关的税费，真正能拿到手的，可能已经寥寥无几。

成也投行？败也投行？

在运作Baidu.com登陆纳斯达克的计划上，作为Baidu.com上市的承销商高盛、瑞士信贷第一波士顿也是用心良苦。因此，当Baidu.comIPO时，其发行数量只有404万股，占其总股本的比重仅12%。如此之小的发行规模无疑会产生稀缺效应，让投资者形成“供不应求”的感觉，从而认同Baidu.com的高股价，这是Baidu.com上市当天能够从发行价27美元暴涨至120美元以上收盘的原因。无独有偶，当Baidu.com演绎完直升风暴而出现下拐时，有着“网络女皇”之称的摩根士丹利明星分析师Mary Meeker发布了一份有关中国互联网的报告，称中国互联网潜力惊人，而就凭这句话，Baidu.com股价在三天内暴涨了30%。

可就在两天之后，担任Baidu.com上市承销商的高盛所发表的戏剧性报告却将Baidu.com股价无情地打入到了冰窟。9月14日，高盛分析师安东尼·诺托—这位2004年《机构投资人》杂志评出的全球最棒网络股分析师认为，Baidu.com的股价至少被高估了60%，其目标价位应为27美元，而他对Baidu.com股价最乐观的估计也只在45美元。诺托指出，尽管Baidu.com具有较强的业务实力，有望在良好的市场环境中实现快速增长，但鉴于其股价已超出合理价格区间，因此应当将该股的评级定为“弱于大盘”。受此影响，Baidu.com当日股价大跌28％，１４亿美元市值瞬间蒸发。目前，Baidu.com股价已经跌破了80美元价位。

对于高盛之所作所为，Baidu.com无疑会斥之有加，恨之切切。但谁也没有权力让他闭起嘴来。实际上，高盛内部的组织架构非常复杂，不同的部门分管不同的事情，做出不看好Baidu.com股价的评论当然也是正常的。不过，有一点我们需要特别注意，美国的股市是全流通的，所以风险投资商在成功推荐一个公司上市之后，往往选择退出以求盈利。而风险投资商的背后往往是国际大投行的运作。Baidu.com股价从狂飙到急跌，恐怕也正是风险投资商和投行机构联手做局的结果。

因此，联想到李彦宏将Baidu.com股票开市之繁荣归结为“Baidu.com受到了国际资本市场真正的尊重”的解释，如今看来也未必是一件幸事。因为，在有中国特色的互联网初级阶段，Baidu.com是靠什么在国内取得市场份额第一？这种第一的位置又能保持多久？Baidu.com为什么一个季度的净利润只有150万美元？华尔街的分析师未必能说清楚。至于制约国内搜索经济发展的比如支付、用户习惯等因素什么时候能突破瓶颈？华尔街所习惯的“与美国相同公司类比”的做法，也许并不适应现阶段中国市场的Baidu.com。且不说华尔街会不会给Baidu.com出“馊”主意，就是现在折腾Baidu.com股价上下翻飞，也不是什么好事。高盛的报告似乎在说明，当初热情，随后无情的，可能是同一批人。

当然，客观地分析，高盛的报告并不是完全没有道理。按照Baidu.com公布的数据，今年上半年，营业收入为1360万美元，净利润为180万美元，依Baidu.com上市首日收盘价算，其市盈率已达2450.8倍，这意味着按照Baidu.com目前的盈利水平，美国股民需要2450年才能收回自己的成本。如此漫长的等待没有任何一个美国人能够奉陪，除非投资人认为Baidu.com会在短短的几年内创造奇迹。

业绩比概念更重要

对于Baidu.com在纳斯达克开市几天中非同寻常的表现，耶鲁大学终身教授陈志武博士从市场机制的角度提出了另类解读。即正是由于股市的“投机”才使美国过去150多年中有千千万万个“Baidu.com”故事成为可能。然而，“投机”既然可以送你上天堂，也一定能够让你下地狱。尽管股市这个变现机器加快了财富的实现速度，但同时也加速了财富缩水的进程。

在笔者看来，华尔街投资者“投”Baidu.com之“机”，并非出自对其市值的追逐，追捧的却是Baidu.com的概念—除了Baidu.com是“第二个Google”之外，还有一个重要的元素就是“中国概念”，如果没有中国，没有Google，Baidu.com的IPO很难释放出如此叫人心神跌宕的魔力。

然而，一个中国概念，让上市者承载了太多的压力。China.com就是一个典型的中国概念产物，记得当时就有不少国外媒体把China.com、新浪网等看作是中国的Yahoo!，但是，China.com的股价在今天惨不忍睹，新浪网满打满算，也真的只能是“中国的Yahoo!”而已，依赖着广告、SP来维持生计。无独有偶，51JOB在纳斯达克上市，几乎就是Monster的翻版，也让很多投资者浮想联翩，可是51JOB的情况现在远没有上市时投资者想象中的发展远景，现在的股票价格在发行价以下，而最高的时候，51JOB曾经高达55美元。

同样，无法承载高达150美元股价的Baidu.com，仅有一个概念，也是不可能说服投资者的，最终还是要靠业绩说话。业绩不好，投资者能把你捧为历史高度，也能让你摔成历史第一。当年新浪、网易等首批中国网络股去纳斯达克上市时，一度也风光无限。新浪突破80美元，网易突破100美元，甚至险遭纳斯达克摘牌的命运，到最后还是都要拿业绩说话。资本市场永恒的话题是“业绩”，股价因业绩增长而上涨，因业绩衰退而下跌。在中国概念股中Ctrip.com的业绩稳定增长，股价从35美元逐步上升到60美元以上。概念只能风光一时，业绩才是硬道理。

具体就Baidu.com而言，虽然赢得了“中国Google”之称，但从财务报表上可以看到，Baidu.com目前的营收规模实在是太小了。根据Baidu.com最新财报显示，今年第二季度，Baidu.com的利润额在经历了超常规的同比6倍多的增长之后，每股收益也才区区5美分。Baidu.com能有今天的疯狂，完全得益于其跟随和模仿策略。例如“Baidu.com知道”原形是国外的experts-exchange.com和新浪的Iask；硬盘搜索是跟随Google Desktop，其他的一些产品，几乎都是跟着Google的屁股而来，这几乎不能叫创新。如果说Baidu.com利用中国的因素取得胜利的话，那么在未来2－3年将面临巨大的市场竞争。倘若Baidu.com一直跟着别人的影子走路，永远无法控制自己的脚步，只要探路者一刹车一拐弯，Baidu.com就可能一头撞在围墙上。

因此，一个以模仿见长的Baidu.com如何演化成一个赢利能力强的Baidu.com，如今都俨然成为了十分坚硬的现实。

另一方面，Baidu.com目前的收入几乎来自于竞价广告，虽然现在Baidu.com也学习Google推出“主题推广”测试，不过却仍然没有大规模开放给网站主使用。不仅如此，Baidu.com的竞价广告几乎是在杀鸡取卵，自从去年开始，Baidu.com改变竞价搜索的排列形式，把所有付费的广告排在搜索结果的前列，造成了一些热门关键字近10页的竞价广告之后才会出现正常的搜索结果，而Google一般是出现在结果右侧，即使出现在结果上端，也只有1条。最近Google中国总裁Kai-Fu Lee终于就位，直接对Baidu.com股价造成了影响，而随着Kai-Fu Lee工作禁令的解除，Google在中国对Baidu.com的高压将立刻开始。Baidu.com必须做好与对手拼抢市场的准备。